前言

并购（M&A）是一项复杂的交易，往往涉及重大的估值挑战。 缩小收购公司与目标公司之间的估值差距是交易成功的关键。 可以采用多种方法来解决这些差异，包括股权转换投资、收益补偿、收入分享、或有价值权、购买价格调整、供应商融资以及现金和股份对价的组合。 每种方法都能在管理风险的同时协调双方的利益。 下文简要介绍了股权转换投资、收益回报、收入分享、或有价值权：

股权转换投资

当卖方将其收益的一部分再投资于被收购公司时，就会发生股权转换投资，从而有效地保持在合并实体中的股份。在卖方相信收购方未来潜力的交易中，这种方法尤其有用。通过股权转换投资，卖方可以从未来的增长中获益，同时也表明了对交易可行性的信心。这种方法允许卖方分享合并后实体的上升潜力，从而使卖方的利益与收购方的利益一致，有助于缩小估值差距。 不过，股权转换投资可能相对复杂，因为通常需要对股东协议进行谈判，其中包括促进退出的看涨和看跌期权、优先购买权的影响、任何拖累和标记的影响。 

收益补偿

收益补偿是根据被收购企业的未来业绩向卖方支付的或有付款。这种结构允许买方支付较低的预付价格，并在规定期限内根据收入目标或利润率等具体业绩指标支付额外款项。如果卖方在收购后达到或超过业绩预期，那么收益补偿可以使卖方获得更高的补偿总额，从而有效弥补估值差距。不过，这种方法可能会导致业绩衡量和管理实践方面的争议，因此需要事先对衡量标准进行明确定义并达成一致。 收益补偿条款可在下列情况下触发：收入、息税折旧摊销前利润或利润；获准进入新的市场/行业；客户或用户数量；其他里程碑。 收益条款通常包含明确、客观和可衡量的目标。 不过，在确保买方对被收购企业的经营拥有自主权的同时，还应考虑在收益期目标公司的管理和治理问题。

收入共享

收入共享协议允许双方从被收购企业未来产生的收入中获益。 在这种模式下，在收购后的特定时期内，一定比例的收入将分配给卖方。这种方法可以调整激励机制，因为双方都在努力实现创收最大化。在未来收益不确定但并购后有望大幅增长的行业，收益分享尤其具有吸引力。与收益分配一样，收入分享也需要精心设计，以确保收入定义和分配机制的明确性。

或有价值权 (CVR)

CVR 在结构上是一种权利，在收购后发生特定事件或达到里程碑时向被收购公司的股东提供额外补偿。这些事件通常是监管审批或产品销售里程碑。与收益支付不同，CVR 可以以现金、股票或组合方式结算，通常与特定事件挂钩的期限较短，因此在支付触发方面更为直接。

选择方法时的考虑因素

在选择这些方法时，应考虑几个因素：

• 风险胃口: 卖方接受风险的意愿起着至关重要的作用。如果卖方对其企业的未来业绩有信心，他们可能更愿意选择收益或展期。
• 估值差异: 估值差异的程度将影响哪种方法最合适。差异较大时，可能需要采用更复杂的结构，如收益补偿。
• 行业规范: 某些行业可能偏好基于典型做法和投资者预期的特定方法。
• 谈判: 买卖双方的关系会影响结算方式的选择。合作关系可能有利于更灵活的安排，如收入共享。
• 税务影响: 卖方和买方都必须确定能够优化税收和会计因素的结构。

结论

弥合并购交易中的估值差距对取得成功结果至关重要。股权转换投资、收益回报、收入分享和或有价值权等方法为协调利益和管理与不同估值相关的风险提供了机制。在这些方法中做出选择取决于各种因素，包括行业背景、目标企业的性质以及买卖双方对风险承受能力和潜在回报的偏好。 在科技公司和生命科学等行业，未来结果不确定，但对估值至关重要，因此，展期、赚取收益、收入分享和或有价值权提供了协调利益和有效管理风险的方法。 最后，适当的规划和谈判是确保各方在投资决策中感受到价值和安全的关键。

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梁延达, 合伙人

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