前言

香港终审法院于2025年11月5日作出的一致裁决中，在【香港特别行政区 诉 麦光耀及其他人】[2025] HKCFA 20案中推翻了上诉法庭的裁决，恢复了因通过中间人“幌子”公司故意隐瞒关联交易而形成的欺诈共谋罪的刑事定罪。

终审法院裁定：

1. 根据《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（《上市规则》）第14A.25条，交易构成关连交易无需存在直接的契约关系；
2. 实质重于形式原则适用 — 一个毫无真实商业目的、事先安排好与关连方交易的“前台公司”，将触发《上市规则》第14A章的义务；
3. 董事不诚实地隐瞒利益冲突并规避独立审查，可依据普通法中的欺诈共谋罪构成刑事责任；
4. 源自WT Ramsay Ltd诉IRC案（[1982] AC 300）的Ramsay原则及其在香港的判例发展（《印花税署署长诉Arrowtown Assets Ltd案》（2003）6 HKCFAR 517），在解释具有反避税目的的监管规则时具有适用性。

该裁决对上市公司发行人、董事、财务总监、合规官、证监会持牌配售代理及专业中介机构具有深远影响。

背景与事实

本案源于香港上市公司康宏环球控股有限公司（CFHL，前称康宏金融控股有限公司）的债券配售活动。该公司通过香港资本投资者入境计划（CIES），向有意获取香港居留权的内地投资者发行债券以拓展贷款业务。这些被称作"1019中介客户"的投资者通过向康宏借款认购债券，康宏则通过存贷利差实现盈利。

• 关键实体与关系:
  
  • 康宏环球控股有限公司（以下简称"康宏"或该上市公司）于2014年7月至2017年4月期间，累计发行总值约33亿港元的债券。
  • 康宏投资服务有限公司（CISL/CIS）作为康宏环球的附属公司，根据《上市规则》第14A章被界定为"关连人士"。该关连关系的认定基于以下事实：康宏环球董事麦光耀（D1）通过黄奎俊间接持有康宏投资的权益，形成利益关联。
  • 瑞城证券有限公司（以下简称"瑞城证券"）作为名义配售代理，介入康宏环球债券的发行流程。在实际操作中，瑞城证券将债券转予康宏投资进行次级配售，由康宏投资实际负责向资本投资者入境计划客户完成配售。最终康宏投资获得约4,960万港元配售佣金总额的98.5%，而瑞城证券仅保留象征性费用。
  • 被告人麦光耀（D1，康宏环球董事兼康宏投资高管）、陈丽儿（D2，康宏环球财务总监）、黄淑安（D3，康宏环球合规主任）及李易明（D4，瑞城证券总经理）被指控共谋利用瑞城证券作为"幌子"掩盖康宏投资的实质角色，以此规避《上市规则》对关连交易的信息披露要求。
• 涉嫌罪行:
  
  • 第一项控罪（串谋诈骗康宏环球）被告人D1至D4通过共谋实施以下行为，对康宏环球及其董事会、股东和潜在投资者进行诈骗：促使康宏环球任命瑞城证券（而非康宏投资）作为配售代理；刻意隐瞒康宏投资的实际参与角色；将配售佣金支付给康宏投资。
  • 第三项控罪（串谋诈骗香港交易所）被告人D1至D3通过隐瞒康宏投资的实质角色，致使香港交易所未能依法行使《上市规则》赋予的监管职权—既未启动问询程序也未采取合规强制措施，构成串谋诈骗港交所的犯罪行为。

控方指控，此种隐瞒行为使康宏环球面临多重风险（包括未披露的利益冲突），并规避了《上市规则》的审查，该行为既构成Ghosh测试（源自R v Ghosh [1982] QB 1053案）认定的欺诈故意，亦满足孟羽平诉香港特区案（2007）10 HKCFAR 386确立的串谋诈骗罪构成要件。

诉讼程序史及下级法院判决

• 原审法院（区域法院，案件编号DCCC 657/2019，判决理由书日期：2021年9月20日）区域法院暂委法官王兴伟裁定全体被告人罪名成立。法官认定劲盛证券仅是康宏投资的"伪装工具"，根据《上市规则》第14A.25条已构成关连交易（需履行披露义务、取得独立股东批准等）。法官驳回了关于该安排属合法操作的辩护主张，并援引D2与D3间的WhatsApp通讯记录（其中提及以瑞城证券作为"缓冲"规避"CT"即关连交易）作为欺诈故意的证据。量刑结果：判处四个月监禁（对D3等人适用缓刑）。
• 上诉法庭（案件编号CACC 239/2021，判决日期：2024年4月30日，[2024] HKCA 217）：由高等法院首席法官潘兆初、上诉法庭法官彭伟昌及区庆祥组成的合议庭一致撤销原审有罪判决。法庭认定，由于康宏环球与康宏投资之间不存在直接合同关系，根据《上市规则》不构成关连交易。合议庭采用Snook诉London and West Riding Investments Ltd案 [1967] 2 QB 786（Diplock LJ）确立的"虚假交易"认定标准，裁定相关协议均属真实（非虚假交易），并明确拒绝适用WT Ramsay Ltd诉IRC案[1982] AC 300所主张的"实质重于形式"原则。法庭最终裁定，证明关连交易的存在是本案控罪的必要构成要件，该要件不成立则诈骗罪指控当然不能成立。
• 终审法院上诉许可（2025年2月27日）上诉委员会基于以下事由授予上诉许可：
  
  • 具有重大普遍法律意义的核心争议（即"争议问题"）： 《上市规则》第14A.25条项下的关连交易是否必须以直接合同关系为前提？特别在于：当缺乏真实商业目的的"名义交易方"（如劲盛证券）与关连人士（如康宏投资）进行交易时，该等安排是否构成关连交易？
  • 重大司法不公: 上诉法庭可能存在法律适用错误：其以「必须证明关连交易存在」作为撤销定罪的理由，或已构成实质性裁判瑕疵。

各方主要论点

终审法院审议了以下法律文件中的论据：律政司呈交的书面陈词（2025年4月9日）、补充书面陈词，以及四名被告人（D1-D4）分别提交的答辩方书面陈词。

• 控方主要法律观点:
  
  • 关于法律争议问题的论证：关连交易认定无需以直接合同关系为前提，应当采用目的性解释及「实质重于形式」原则（遵循Ramsay案法理及《印花税署署长诉Arrowtown Assets Ltd案》（2003）6 HKCFAR 517）。劲盛证券作为无实质商业目的的「空壳中介」，该交易架构应定性为关连交易，以保障股东免受利益冲突侵害（援引HKSAR v Theodore Cheng [2019] HKCFA 9案）。相关隐瞒行为不仅使康宏环球及股东面临经济损失风险，更规避了港交所的合规审查。
  • 关于重大司法不公的认定：关连交易的存在并非本案定罪的必要前提，欺诈实质在于对利益冲突的刻意隐瞒（依据 Aberdeen Railway Co v Blaikie Bros (1854）1 Macq 461及 Adams v The Queen [1995] 1 WLR 52确立的董事信义义务）。即使未违反《上市规则》，隐瞒行为本身已构成欺诈故意。上诉法庭错误地将"虚假交易"限定于Snook案标准，未充分考虑更广泛的法律原则。
  • 事实认定反驳所谓"合法目的"的主张不成立—WhatsApp通讯记录清晰显示当事人具有规避披露的故意。第四被告在劲盛证券所扮演的角色，实为整个欺诈架构的核心环节。
• 各被告人法律主张（综合D1-D4书面陈词）:
  
  • 关于法律争议问题的主张：《上市规则》第14A.25条必须采用文义解释——关连交易必须以直接合同关系为前提；规则不存在「漏洞」：第14A.07条已通过「关连人」条款规制间接利益输送； 瑞城证券具有真实职能（如担任托管人），不符合Snook案界定的「虚假交易」标准；郑达祖案判例不适用（该案本身存在直接合同关系）；Ramsay原则缺乏成文法依据，不得延伸适用于刑事/监管领域。
  • 关于重大司法不公：关连交易未获证实（康宏投资非D1关连方，对瑞城证券的角色认定存在偏差）。就不涉及信义义务的次级配售安排不负有强制披露责任。相关协议纵经完整披露亦将获得董事会批准。未获审理的争议事项（包括WhatsApp记录解读、瑞城证券真实用途的事实认定等）应发回上诉法庭重审。
  • 关于第四被告人李易明的专项主张作为瑞城证券经理，其行为符合正常商业惯例；对涉嫌欺诈的安排主观上并不知情。控方未能完成康宏投资构成关连人士的举证责任。
  • 单一利益冲突案由之法律定性：若不存在关连交易，则指控当然不能成立——盖因单纯利益冲突不构成刑事犯罪（依据英国枢密院《Reg v Governor of Pentonville Prison, Ex parte Tarling案》（1980）70 Cr App R 77确立之原则）。

终审法院的论点

终审法院组成（由李义常任法官、霍兆刚常任法官、林文瀚常任法官、司徒敬勋非常任法官及杨威廉勋爵非常任法官组成）一致裁定驳回上诉，核心判决理由如下：

• 杨威廉勋爵非常任法官（主导判决意见书）核心裁定：维持原审法官对「瑞城证券系为掩盖康宏投资实质角色而设置」的事实认定，该安排使康宏环球利益面临重大风险。否决上诉法庭对Snook案标准的狭隘适用，采纳Ramsay案「实质重于形式」原则。通过「实质控制/整体安排」认定关连交易成立，无需以直接合同关系为前提。欺诈故意成立——各被告人明确知晓该行为对股东及港交所造成的监管风险。
• 林文瀚常任法官（补充协同意见）：即使未证明劲盛证券属关连方，核心问题在于：若直接委任康宏投资是否构成关连交易？答案肯定（此系争议各方共识）。故隐瞒行为本身即构成欺诈——旨在规避独立董事与港交所的实质审查。明确区分Snook案（民事语境）与刑事欺诈（参照Adams案）的认定标准。违背信义义务的行为若存在欺诈故意，可构成串谋诈骗（对Ex parte Tarling案作出限缩解释）。
• 司徒敬非常任法官（协同意见）：强调应对《上市规则》采取目的性解释以防范制度滥用，认定瑞城证券的介入缺乏合理商业理据。
• 其余常任法官：一致认可上述判决理据，裁定维持原审有罪判决。

终审法院就上诉法庭未决事项（包括WhatsApp记录解读等）作出终局裁定：通过维持原审事实认定，确认案件无发回重审之必要。

法律框架：《上市规则》第14A章

核心法律争议点

1. 实质重于形式：Ramsay原则的可适用性

终审法院（杨威廉勋爵非常任法官）:

在处理旨在规避投资者保护机制的情形时，Ramsay原则适用于《上市规则》的解释。

瑞城证券的加入并没人有商业理据—实属预先设计的交易屏障。

2. Snook v London [1967] 2 QB 786 – 适用范围的严格限定

• Diplock LJ虚假交易 = 当事人无意按书面约定创设法律关系的交易安排
• 终审法院（林文瀚常任法官主审）:
  

  Snook案原则仅适用于合同当事人间的民事争议。该原则并不排除以下情形的刑事责任：当事人通过合法形式掩盖非法目的，以真实但滥用的法律安排实施欺诈性隐瞒。

援引案例： Adams v The Queen [1995] 1 WLR 52 (PC) – 通过隐瞒违反信义义务行为构成的串谋诈骗罪

3. 董事信义义务与刑事责任的界分 

终审法院林文瀚常任法官:

“即便相关安排不构成关连交易，董事蓄意隐瞒利益冲突并规避独立董事/港交所审查的行为，仍可构成串谋诈骗。”

 4. 欺诈故意：Ghosh测试标准

• R v Ghosh [1982] QB 1053
• Mo Yuk Ping v HKSAR (2007) 10 HKCFAR 386

原审法官（认定成立）各被告人明知披露将引发审查程序，且确信普通人会认定该隐瞒行为具有欺诈性。

法律要旨

本案判决对上市公司、董事、财务总监、首席执行官、合规主任、证监会持牌配售代理及专业中介机构具有深远影响：

• 对上市公司：《上市规则》第14A章实质适用优先于形式审查。上市公司不得通过中介机构（即"名义通道"）规避关连交易规则，即便相关合同具备法律效力。此举将堵塞潜在监管漏洞，要求企业建立有效合规体系以识别间接关连交易。违规行为可能引发刑事调查，尤其在债券/股份配售领域。
• 董事/首席执行官/财务总监责任升级：信义义务标准提升——单纯利益冲突虽不构成犯罪，但通过欺骗性隐瞒（如规避披露）可能引发串谋指控。董事必须主动申报间接权益（如通过关连方持有）。该标准与Aberdeen案、Adams案形成法理呼应，或将强化董事会的审查强度及个人责任风险。
• 专业人士（如经纪、合规主任、配售代理等）：持牌机构（如D4所属机构）必须确保交易安排不存在欺诈嫌疑。证监会持牌人若参与隐瞒行为将面临更高刑事风险。该判决推动行业道德实践，遏制交易中"通道缓冲"行为，并可能引发证监会/联交所对次级配售安排更严格的问询。

如需获取关于《上市规则》合规、董事责任界定、或应对港交所/证监会调查的定制化法律方案，请与我们联系。

梁延达，合伙人

alfredleung@hkytl.com | +852 3468 7202

本文为介绍性文章。其内容以出版日期为准。 它并不构成法律意见，也不应被视为法律依据。在采取任何与本文所涉事项相关的行动前，您应始终根据自身具体情况获取法律意见。文中某些信息可能源自外部渠道，我们对任何此类信息的准确性或时效性不作保证。